内幕交易民事赔偿案首胜诉 投资者维权仍任

去年4月3日，原光大证券员工杨剑波诉中国证监会案开庭，原告右一接受媒体采访。

　　“被告光大证券股份有限公司于本判决生效之日起10日内赔偿原告秦某损失人民币54540元……”9月30日，上海市第二中级人民法院对秦某等8名投资者诉光大证券股份有限公司证券、期货内幕交易责任纠纷案作出一审宣判，6名投资者胜诉获赔，2名投资者的诉讼请求被驳回。多位律师表示，我国内幕交易民事赔偿案首现胜诉案例具有里程碑意义。不少因内幕交易而受损的投资者也因此看到了希望。但是，证券投资者维权如要走上“坦途”仍有待相关法律制度的进一步健全。

　　“光大乌龙指”索赔：6胜诉2败诉

　　9月30日，上海二中院敲下“光大乌龙指”民事索赔案第一槌。秦某等6名投资者的全部或部分诉讼请求获支持，分获2220元到200980元不等的民事赔偿。同时，法院驳回了王某等2名投资者的诉讼请求。

　　2013年8月16日11时05分，光大证券公司在进行ET F申赎套利交易时出现程序错误，导致策略交易系统以234亿元巨量资金申购股票并实际成交72.7亿元。当日下午13时开市后，光大证券公司在未披露相关信息的情况下通过卖空股指期货、卖出ET F对冲风险，至14时22分才就相关问题发布公告。

　　同年11月，证监会对光大证券公司作出行政处罚决定，认定光大证券公司在内幕信息公开前所采取的对冲行为构成内幕交易行为，并对其作出没收及罚款共计5.2亿元等处罚。

　　2013年12月起，投资者诉光大证券公司证券、期货内幕交易责任纠纷案件陆续诉至上海二中院。上海二中院于2014年8月5日开庭审理光大证券内幕交易民事纠纷索赔案。

　　2014年12月26日，北京市第一中级人民法院对“光大乌龙指”当事人、原光大证券策略投资部总经理杨剑波诉中国证监会行政处罚、市场禁入决定两案一审公开宣判，两案均判决驳回杨剑波诉讼请求。杨剑波不服上诉，2015年5月北京市高级人民法院判决驳回上诉，维持原判。

　　“对于本次民事赔偿案而言，北京的行政诉讼案件结果是审理的依据之一，所以耗时相对较长。”原告代理律师之一严义明表示，本次审判结果具有风向标意义，目前有不少投资者尚在观望而未进入诉讼程序，相信这次的宣判结果会影响他们的决定，“由于诉讼有效期将于11月中旬到期，估计‘十一’过后会有不少投资者陆续起诉光大证券。”

　　胜诉难点：因果关系、具体损失如何认定？

　　“这是我国内幕交易民事赔偿案判决赔偿的第一案，以前也有过类似案例，但驳回了原告的诉讼请求。”律师严义明介绍说。

　　记者调查发现，此类案件难以胜诉和我国目前法律法规不完善有关。投资者经济损失与内幕交易是否存在因果关系，及原告经济损失的认定是此类案件判决的关键所在，但目前我国的法律法规并未就此作出明确规定。

　　“由投资者通过证据去证明内幕交易的因果关系几乎不可能。”上海二中院认为，证券市场中因果关系不同于传统的民事因果关系。首先，证券市场主体人数众多、交易迅速、成交量大，内幕交易行为人与受害人并不直接对应或接触，二者交易的股票无法完全一一对应。

　　其次，投资者损害主要表现为证券价格的下降或上升，但影响证券价格的因素较多且互相交织。在这种情况下，内幕交易惩罚制度相当于被“架空”，不符合立法的本意。

　　据了解，同样涉及证券市场投资者民事赔偿的《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》中明确，具备一定条件的情况下推定因果关系的成立。

　　上海二中院在认定内幕交易与投资者损失的因果关系方面，也采用了推定的做法，即在内幕交易行为人实施内幕交易行为的期间，如果投资者从事了与内幕交易行为主要交易方向相反的证券交易活动，并因买卖与内幕信息直接关联的证券、证券衍生品或期货合约遭受损失，则应认定内幕交易与投资者损失具有因果关系。

　　损失计算方面，目前我国法律也无详细规定。上海二中院认为，应由根据内幕交易所涉及交易品种的特点、市场状况，参照国外类似规定予以酌情认定。在本案中，则应以原告投资者的实际交易情况，考虑交易价格与基准价格的差额，区分不同情况合理计算损失金额。对于原告投资者在非内幕交易时间段进行的交易，属于跟风买入受损，光大证券公司对投资者的损失并无过错，无法认定存在法律上的因果关系，由投资者自行负担投资风险。

　　视点

　　法律人士：

　　证券维权仍存很大进步空间

　　欺诈发行、虚假披露、内幕交易、操纵市场、老鼠仓，被舆论并称为证券市场“五宗罪”。近年来，伴随我国证券市场规模快速扩张，监管部门联手执法、司法机关屡出重拳，在依法治市方面取得了显著的成效。

　　与欺诈发行、虚假陈述等相比，内幕交易中的维权显得相对艰难。早在2005年修订的证券法中，就明确了投资者就内幕交易有要求赔偿的权利。但在此后的十年中，投资者诉至法院的内幕交易赔偿案皆被法院驳回。本次“光大乌龙指”民事索赔案中部分投资者胜诉，也因实现内幕交易民事赔偿“零的突破”而受到高度关注。

　　在法律界人士看来，证券侵权民事责任制度进步不小，继续完善的空间也很大。改变内幕交易中投资者的维权困境，仍赖相关法律制度的进一步健全。

　　宋一欣等法律界专家呼吁，在对证券法相关条款进行修订的同时，最高人民法院应尽快就内幕交易、操纵市场出台相关司法解释，为投资者维权提供法律依据。基于普通投资者的弱势地位，对内幕交易民事赔偿应采取举证责任倒置的法律安排。

　　中央财经大学法学院副教授缪因知建议，在打击内幕交易的制度建设方面，可考虑仿效香港的做法，安排证监会“替天行道”，并由其下属投资者保护机构负责统一的损失计算、联络和发放。